如果時間倒回到2007年，當(dāng)部分典當(dāng)行剛開始使用上海銘創(chuàng)軟件技術(shù)有限公司（下稱銘創(chuàng)軟件）的FPRC系統(tǒng)時，不知當(dāng)時的當(dāng)事人能否猜到，早期的配資系統(tǒng)雛形，最終會伴隨資本市場的進(jìn)化，變身為游離于中國分業(yè)監(jiān)管體系之外的一個“地雷”。
不可否認(rèn)的是，從牛市之初到A股的此輪深調(diào)，場外配資業(yè)務(wù)的野蠻生長和其所受到的清理，成為市場此輪下跌的導(dǎo)火索之一，而配資業(yè)務(wù)自身則也受到了市場下跌的重創(chuàng)。
而就在場外配資風(fēng)生水起，而后又因監(jiān)管層整肅、市場下跌而重挫背后，恒生HOMS、上海銘創(chuàng)、同花順三大“配資神器”如何緣起，而針對配資業(yè)務(wù)本身，其在利益分配、投資者適當(dāng)性管理、交叉風(fēng)險防范等方面的問題又怎樣形成，這無疑成為此次A股下跌留給市場的一枚問號。
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者通過較長時間的走訪調(diào)查，試圖對這條游走于灰色地帶，涉及銀行、信托、基金子公司、系統(tǒng)供應(yīng)商以及配資公司的行業(yè)利益鏈條的真相進(jìn)行還原。
三大“神器”的前世今生
在此輪A股場外杠桿的整肅與暴跌中，場外配資業(yè)務(wù)所依托的恒生HOMS、上海銘創(chuàng)、同花順三大配資軟件系統(tǒng)進(jìn)入了公眾視野，其中恒生HOMS由于其覆蓋面較廣，涉及規(guī)模較多而被市場格外關(guān)注。
然而，與三家軟件系統(tǒng)相關(guān)的配資業(yè)務(wù)最早出現(xiàn)于何時，市場卻并無相對統(tǒng)一的定論。
據(jù)一位早期參與配資系統(tǒng)設(shè)計的人士回憶，行業(yè)內(nèi)配資軟件的雛形最早脫胎于2007-2008年期間銘創(chuàng)軟件的FPRC系統(tǒng)（FinancingwithPawnmanagement&RisksurveillanceControlsystem），其中文全名為“證券質(zhì)押典當(dāng)融資業(yè)務(wù)管理與風(fēng)險監(jiān)控系統(tǒng)”。
據(jù)了解，該系統(tǒng)所服務(wù)的業(yè)務(wù)，與當(dāng)前的上市公司股票質(zhì)押融資類似，其追保、平倉原理也與如今的配資系統(tǒng)形似—設(shè)定相應(yīng)的警戒線、平倉線，若融資客戶在股票下跌時無法及時追保，系統(tǒng)將對質(zhì)押證券進(jìn)行平倉了結(jié)。
但值得一提的是，該系統(tǒng)的主要客戶是以典當(dāng)行為主的質(zhì)押融資類機(jī)構(gòu)，卻甚少應(yīng)用于交易環(huán)節(jié)的配資業(yè)務(wù)，其原因之一在于當(dāng)時的配資市場需求尚未被充分開發(fā)，之二在于銘創(chuàng)的早期客戶更多為資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，而并非證券公司。
“主要客戶是典當(dāng)行，因為當(dāng)時上市公司股票還沒有質(zhì)押融資的機(jī)制，銀行也很少以股票做貸款。”前述參與系統(tǒng)設(shè)計人士坦言，“這個系統(tǒng)和原理可能算是配資軟件最早的雛形。”
配資系統(tǒng)正式變身為“傘狀”產(chǎn)品，并應(yīng)用于交易環(huán)節(jié)的時間是2011年，而其應(yīng)用的產(chǎn)品為重慶國際信托的潤豐系列產(chǎn)品。
“當(dāng)時由于市場有這方面需要，在2011年年終，銘創(chuàng)和重慶信托開發(fā)了第一只傘狀信托產(chǎn)品”，前述系統(tǒng)設(shè)計人士透露，“剛開始門檻很高，要300萬起，后來交易單元可以做二級分倉系統(tǒng)，降低了門檻，配資業(yè)務(wù)也就風(fēng)生水起了。”
而與銘創(chuàng)系統(tǒng)脫胎于質(zhì)押管理類業(yè)務(wù)不同，后來被市場所熟知的恒生HOMS的配資功能則產(chǎn)生于私募基金的衍生需求，而其開發(fā)的時間則在2012年。
“HOMS其實做的是標(biāo)準(zhǔn)化平臺，當(dāng)時主要的服務(wù)對象是私募基金”，一位接近恒生HOMS人士告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者，“后來由于客戶發(fā)現(xiàn)了開子賬戶的分倉和破線自動平倉的風(fēng)控功能，于是潛在的配資市場也被挖掘出來。”
值得一提的是，HOMS系統(tǒng)的后期市場份額能夠做大，則在于其原始存量客戶較多，且在交易系統(tǒng)上較為成熟有關(guān)；伴隨著配資系統(tǒng)的成熟和A股市場的活躍，從去年底伊始，恒生HOMS系統(tǒng)和銘創(chuàng)軟件，均成為此輪牛市的受益者。
“同樣作為配資系統(tǒng)，HOMS與銘創(chuàng)在產(chǎn)品布局上也有不同。”前述系統(tǒng)設(shè)計人士坦言，“HOMS是恒生專門設(shè)立出的一個平臺，而銘創(chuàng)的配資則綁定在固有軟件內(nèi)，后者較前者更隱蔽。”
需要提及的還有同花順系統(tǒng)，雖然同樣能夠提供分倉交易功能，但其業(yè)務(wù)規(guī)模卻較HOMS與銘創(chuàng)系統(tǒng)有較大差距；以中國證券業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)為例，HOMS與銘創(chuàng)的規(guī)模分別達(dá)4400億元和360億元，而同花順的規(guī)模僅為60億元。
有業(yè)內(nèi)人士指出，同花順較小的市場規(guī)模，與其上線時間較晚，以及背后系統(tǒng)默認(rèn)的實名制要求有關(guān)，此外，同花順配資系統(tǒng)的部分開發(fā)人員此前亦曾在銘創(chuàng)工作。
“同花順的配資系統(tǒng)和他的傳統(tǒng)交易系統(tǒng)是綁定的，所以一開始注冊就是實名制的；這樣可能讓一些資金不方便，所以用同花順做得也最少。”一位接近同花順的IT人士稱，“另外同花順做的比較晚，系統(tǒng)開發(fā)人員有一部分之前是銘創(chuàng)的。”
失控的“二級分倉”
系統(tǒng)程序的存在，為配資業(yè)務(wù)“工廠化”發(fā)展創(chuàng)造了土壤；而另一方面，真正讓場外配資活動迅猛增長的重要節(jié)點(diǎn)，則來自于掛靠在傘形信托子單元下的“二級分倉”機(jī)制的出現(xiàn)。
“最開始的時候，掛靠在傘形信托的子單元是有門檻的，有的是100萬元，有的是300萬元。”前述參與系統(tǒng)設(shè)計人士認(rèn)為，“但后來有了二級分倉，配資公司就感興趣了，因為一個交易單元向下再做分倉，投資者門檻就沒那么高了。”
所謂信托子單元下的二級分倉，是指信托公司依托于配資系統(tǒng)設(shè)立一只傘形信托之后，將其旗下子單元賬戶進(jìn)行的二次拆分。
在機(jī)構(gòu)和系統(tǒng)運(yùn)營商對“二級分倉”機(jī)制的挖掘下，配資公司的闖入，則剛好將場外配資的入場門檻“平民化”。
“配資公司將交易單元出租過來，把分倉拆分給投資者，這個時候他認(rèn)購的就不是一個信托計劃，而是分配了一個交易賬戶，原則上是沒有門檻的，這就吸引了許多投資者來參與配資。”前述參與系統(tǒng)設(shè)計人士表示，“所以在配資公司層面，理論上1萬元也可以做融資。”
而中小投資者配資盤的涌入，或恰恰成為此輪A股行情中，場外配資業(yè)務(wù)野蠻生長的重要原因之一。
“選擇場外配資的投資者通常有幾個原因，一是不滿足兩融的杠桿太低，二是看好的股票不能融資，三是沒有開兩融，但還想放杠桿的投資者。”上海一家配資公司合伙人表示，“其實今年年后，配資客戶中中小投資者的數(shù)量就明顯增加了。”
在分析人士看來，造成這一現(xiàn)象的原因，或與年初證監(jiān)會重修兩融政策有關(guān)。今年1月16日，證監(jiān)會宣布融資融券信用擔(dān)保賬戶開戶門檻重新回到“個人證券類資產(chǎn)不得低于50萬元”的紅線，而這一政策迫使部分有杠桿交易需求的中小投資者轉(zhuǎn)道去“擁抱”配資公司。
“其實叫停50萬元以下級別投資者的兩融開戶后，并不是說投資者就不能杠桿交易了，因為券商還能提供小額質(zhì)押融資。”北京一家中型券商非銀金融研究員認(rèn)為，“但這種業(yè)務(wù)杠桿比兩融低，也沒怎么做宣傳，所以可能還是有不少投資者去做配資了。”
事實上，部分線上配資公司的參與門檻和杠桿倍數(shù)仍然毫無限制。以配資平臺PPmoney為例，該平臺配資的參與門檻最低僅為2000元，而其最高杠桿可達(dá)4倍；據(jù)其披露，截至7月7日，其配資用戶已達(dá)12965名。
不過截至截稿前，記者尚未能掌握證實有關(guān)中小投資者參與場外配資交易情況的整體數(shù)據(jù)。
亦有業(yè)內(nèi)人士指出，正是過多的中小投資者參與了場外配資交易，促使全市場的杠桿比率過高，進(jìn)而加速了A股在今年上半年的暴漲。
“推動去年底前一波牛市的是場內(nèi)杠桿，與之伴隨的是兩融余額的迅速增長。”前述研究員指出，“年后一波牛市則因為場外杠桿，整個周期持續(xù)近半年，直到5月份，監(jiān)管層才開始著手對場外配資進(jìn)行清理。”
“二級分倉后，利用配資進(jìn)行杠桿交易的中小投資者過多，進(jìn)而造成全市場的杠桿比率過高，短時期內(nèi)讓A股淪為了投機(jī)市場。”前述系統(tǒng)設(shè)計人士坦言。
事實上，也正是由于“二級分倉”機(jī)制的存在，導(dǎo)致金融監(jiān)管當(dāng)局根據(jù)投資者風(fēng)險承受能力所指定的適當(dāng)性管理政策逐漸成為一紙空文。
據(jù)證監(jiān)會現(xiàn)行要求，兩融業(yè)務(wù)開戶門檻為個人證券資產(chǎn)不少于50萬，而銀監(jiān)會對集合信托認(rèn)購門檻則不少于100萬元，但在系統(tǒng)供應(yīng)商的配合下，配資公司卻通過借道子單元的二級分倉完全規(guī)避了前述兩條限制。
此外，二級分倉機(jī)制還導(dǎo)致兩個現(xiàn)象的出現(xiàn)，一是對使用二級子單元客戶的追保、平倉權(quán)限從信托公司下移給配資公司操作；二是當(dāng)二級子單元客戶平倉出局后，配資公司可將資金配向新客戶，但不會對上層的信托計劃產(chǎn)生影響。
“在二級單元里，就算有客戶平倉了，但平倉之后的資金還在，上級單元還在，仍然可以向新的客戶提供融資。”前述系統(tǒng)設(shè)計人士表示，“這就造成了一個問題，雖然新傘停了，表面上的配資賬戶也少了，但二級子單元和實際配資的資金卻未必減少。”
據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，除傘形信托外，亦有部分配資公司以私募基金等形式直接與HOMS、銘創(chuàng)等系統(tǒng)打通，亦可實現(xiàn)二級分倉，不過該類配資業(yè)務(wù)的優(yōu)先級資金通常并不來自于銀行等金融機(jī)構(gòu)。
“如果有非銀行的資金來源，不用信托也是可以配資的。”上海一家從事配資業(yè)務(wù)的私募基金合伙人表示，“這種資金來源也很多，比如發(fā)行產(chǎn)品募資或者走P2P平臺等。”